久久九九热re6这里只有精品,国产亚洲欧洲精品,欧美在线综合在线,国产精品一区二区无线

<menuitem id="3wyru"></menuitem>
  • 
    
    <td id="3wyru"><menuitem id="3wyru"></menuitem></td>

    <address id="3wyru"></address>
  • 片仔癀之“量增”邏輯分析

    時(shí)間:2023-07-09 06:27:51 來(lái)源: 雪球


    對(duì)于消費(fèi)品公司的投資,最美妙的莫過(guò)于 " 量?jī)r(jià)齊升 " 邏輯的演繹了,造就了如貴州茅臺(tái)這樣的 A 股股王。片仔癀近年來(lái)的財(cái)務(wù)和股價(jià)走勢(shì)也在一定程度反應(yīng)著該邏輯,其核心大單品片仔癀錠劑被投資者視為長(zhǎng)期具有 " 藥中茅臺(tái) " 的潛力。筆者也非常認(rèn)可片仔癀的頂級(jí)生意模式,是極佳的壟斷性質(zhì)的印鈔機(jī)生意,但落實(shí)到投資力度中,依然需要驗(yàn)證其背后 " 量?jī)r(jià)齊升 " 的邏輯,尤其是數(shù)據(jù)方面的支撐,這也是本文研究的出發(fā)點(diǎn)。價(jià)增的邏輯已經(jīng)在最近的提價(jià)中得以體現(xiàn),本文主要想分析量增的邏輯,尤其是其稀缺的原材料會(huì)不會(huì)限制片仔癀的量增幅度,對(duì)于片仔癀來(lái)說(shuō),天然麝香的稀缺性最為明顯。下文分別從麝香簡(jiǎn)介、供給端測(cè)算、需求端測(cè)量和供需匹配四部分就行闡述。

    一、麝香簡(jiǎn)介

    首先看片仔癀的用量,片仔癀 3g 一粒的錠劑,其主要原材料為:天然麝香 3%、天然牛黃 5%、蛇膽 7%、三七 85%。也就是一粒需要 3g*3%=0.09g 的天然麝香。


    【資料圖】

    天然麝香是麝科動(dòng)物林麝、馬麝和原麝成熟雄體香囊分泌物的干燥品,具有開(kāi)竅、醒神、活血通絡(luò)、消腫止痛之功效,主治熱病神昏、中風(fēng)痰厥、氣郁暴厥、中惡昏迷、經(jīng)閉、心腹暴痛、癰腫瘰疬、痹痛麻木,療一切虛損惡病,是盛譽(yù)國(guó)內(nèi)、外的特產(chǎn)珍貴中藥材和香料,療效顯著,香氣芳烈,在我國(guó)已有 2000 年的應(yīng)用歷史。

    根據(jù)《麝香價(jià)格變化及產(chǎn)業(yè)發(fā)展政策分析》論文的數(shù)據(jù),由于麝香的需求旺盛,自上世紀(jì) 80 年代起就一直供應(yīng)緊張,對(duì)應(yīng)在麝香收購(gòu)價(jià)格也不斷走高。該論文提到:" 麝香在 1983 年前一直作為我國(guó)計(jì)劃價(jià)格管理商品。從 50 年代初,麝香收購(gòu)價(jià)格為 0.55 元 /g,1957 年價(jià)格升至 1.34 元 /g,并一直保持穩(wěn)定至 1979 年。從 1984 年開(kāi)始,政府對(duì)麝香的收購(gòu)價(jià)格放松了管制,價(jià)格隨即快速上漲,僅 1 年時(shí)間,便猛漲至 50 元 /g,是 1979 年價(jià)格的近 7 倍多。隨著價(jià)格上漲,收購(gòu)量也在不斷增加,1985 年全國(guó)收購(gòu)量達(dá) 1 000kg,較 1979 年增長(zhǎng)了 60 倍。就青海省而言,1988 年麝香收購(gòu)量達(dá) 10kg~15kg。四川作為重要的麝香產(chǎn)地之一,其新龍縣 1980 年國(guó)家計(jì)劃該縣收購(gòu)量為 37.5kg,實(shí)際收購(gòu) 61.3kg,創(chuàng)歷史記錄。80 年代收購(gòu)量大幅增加的重要原因在于 1980 年 3 月 1 日,相關(guān)部門(mén)大幅度調(diào)整了麝香收購(gòu)牌價(jià),例如麝香凈仁由原來(lái) 1.34 元 /g 提升至 2.6 元 /g,毛殼麝香價(jià)格從 1.02 元 /g 提升至 1.8 元 /g,提價(jià)幅度較為罕見(jiàn)。"

    飆升的收購(gòu)價(jià)格,加上當(dāng)時(shí)監(jiān)管中未對(duì)麝香來(lái)源嚴(yán)查,再結(jié)合落后的捕殺活體一次性取香的方式,導(dǎo)致中國(guó)的麝資源極具減少。" 與價(jià)格飆升相對(duì)應(yīng)的是,我國(guó)麝的數(shù)量從 50 年代的 300 萬(wàn)頭銳減至 2017 年不到 6 萬(wàn)頭 "。

    為了及時(shí)保護(hù)麝資源,2003 年起政府發(fā)布了《國(guó)家林業(yè)局關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)麝類資源保護(hù)管理工作的通知》等系列文件,將麝科麝屬所有種由國(guó)家二級(jí)保護(hù)野生動(dòng)物調(diào)整為國(guó)家一級(jí)保護(hù)野生動(dòng)物(捕殺一只國(guó)一保護(hù)動(dòng)物就要做 10 年以上牢,而捕殺國(guó)二保護(hù)動(dòng)物的量刑依據(jù)和懲罰力度則弱很多),全面禁止了野生麝資源的捕獵,并開(kāi)始推動(dòng)人工繁育麝資源的動(dòng)作。對(duì)于庫(kù)存麝香,由地方有關(guān)部門(mén)清點(diǎn)后統(tǒng)一保管天然麝香庫(kù)存,對(duì)于再分配方面,使用天然麝香的醫(yī)院和藥品必須進(jìn)行對(duì)應(yīng)的審批。片仔癀作為珍貴的中藥秘方,是第一批獲得試用天然麝香的企業(yè),也能在每盒片仔癀上看到對(duì)應(yīng)的標(biāo)識(shí)。

    二、麝香供給端分析

    天然麝香的增量供給主要分為兩部分,一部分是國(guó)家配額供給,這部分主要來(lái)源于 2003 年前國(guó)家的天然麝香庫(kù)存。另一部分是人工養(yǎng)殖的林麝后對(duì)麝香進(jìn)行可重復(fù)的采集。除了考慮增量的供給,還要考慮片仔癀的天然麝香庫(kù)存,接下來(lái)筆者一一闡述。

    先看國(guó)家配額供給,國(guó)家林業(yè)局自 2005 年起對(duì)統(tǒng)計(jì)好庫(kù)存天然麝香進(jìn)行配額供給,每年配額 500kg 左右。根據(jù) 2017 年的一篇采訪可以看到,國(guó)家麝香的庫(kù)存總量在當(dāng)時(shí)為 5000kg 以上,按照 500kg/ 年的分配大概可以持續(xù)到 2027 年。據(jù)稱片仔癀每年能拿到配額的一半即 250kg 左右。

    除了國(guó)家的配額供給,國(guó)家林業(yè)局還會(huì)審核發(fā)放人工養(yǎng)殖林麝基地的許可。陜西省寶雞市鳳縣是全國(guó)最早探索人工繁育林麝的地方,也是中國(guó)當(dāng)下人工繁育天然麝香的最大產(chǎn)地。筆者根據(jù)鳳縣地方政府公眾號(hào)披露的數(shù)據(jù)進(jìn)行了匯總,截止到今年 3 月,存欄量已經(jīng)超過(guò) 2.8 頭只,2022 年采香量 180kg,超額完成了鳳縣縣政府在 2017 年提出的規(guī)劃,即 " 到 2020 年林麝存欄量要達(dá)到 1.5 萬(wàn)頭以上,到 2027 年,林麝養(yǎng)殖規(guī)模達(dá)到 5 萬(wàn)頭以上 " 的目標(biāo)。背后的原因也很簡(jiǎn)單,隨著人工繁育林麝技術(shù)的不斷成熟,養(yǎng)殖林麝背后有著良好的經(jīng)濟(jì)效益,農(nóng)戶和地方政府的積極性都非常高,2017~2019 年,以及 2022~2023 的數(shù)據(jù)都顯示了林麝存欄量超過(guò) 20% 以上的增速增長(zhǎng)。而 2019 到 2022 年的增長(zhǎng)可能受到疫情的影響增速明顯較慢。在養(yǎng)殖技術(shù)的不斷成熟同時(shí),種群結(jié)構(gòu)也在不斷優(yōu)化,之前看到很多文章在分析林麝種群的構(gòu)成,然后再按照雄麝的年產(chǎn)香量進(jìn)行估算,筆者認(rèn)為不如直接看單位存欄量的產(chǎn)香數(shù)據(jù),該數(shù)據(jù)更直觀而且綜合反映了技術(shù)成熟和種群結(jié)構(gòu)優(yōu)化的效益,可以看到該數(shù)據(jù)從 2018 年的 4g/ 頭,提升到了 6.8g/ 頭,長(zhǎng)期看有望進(jìn)一步提升。

    在人工繁育和養(yǎng)殖林麝的模式中,存在著多種模式,包括以片仔癀等中醫(yī)藥企業(yè)自建基地然后農(nóng)戶合作的養(yǎng)殖模式,以及農(nóng)戶和地方自己投資養(yǎng)殖然后再統(tǒng)一銷(xiāo)售給第三方企業(yè)的模式。公司從 2007 年持續(xù)投資上游林麝養(yǎng)殖行業(yè),已分別成立四川齊祥片仔癀麝業(yè)有限責(zé)任公司和陜西片仔癀麝業(yè)有限公司大力發(fā)展人工養(yǎng)麝,推進(jìn) " 公司 + 基地 + 養(yǎng)殖戶 + 科研 " 的產(chǎn)業(yè)化模式,據(jù)公司曾在 2017 年 ESG 報(bào)告的披露:

    公司可合作或控制的林麝資源占全國(guó)人工養(yǎng)殖林麝數(shù)量的 60% 左右。筆者也將在后續(xù)推算中沿用該比例數(shù)據(jù)。

    在最新的年報(bào)中,公司將繼續(xù)堅(jiān)持布局上游的養(yǎng)麝事業(yè),但未批露具體的可量化的指標(biāo)。

    上面談及了增量的天然麝香,除了增量部分,還要考慮存量的麝香原材料。麝香如保存得當(dāng)是可以存很久的,片仔癀一直庫(kù)存一定的麝香原材料,并使用平均成本加權(quán)法進(jìn)行核算,根據(jù)公司 2022 年的年報(bào)中對(duì)存貨的披露,原材料品種 A 的庫(kù)存值為 8.81 億,這里的原材料 A 大概率就是麝香。

    接著依據(jù) 2022 年年報(bào)對(duì)公司存貨天然麝香的平均成本進(jìn)行估計(jì),2022 年肝病用藥的毛利率為 80.9%,意味著單粒錠劑的成本為 415/1.13*(1-80.9%)=70 塊,如果我們維持麝香在片仔癀中的成本占比約 55% 的假設(shè),并以此作為估計(jì),公司的麝香平均成本在 42.7 萬(wàn) /kg,與近年來(lái)的天然麝香價(jià)格走勢(shì)相近,那么庫(kù)存量 8.18 億的麝香對(duì)應(yīng)大概 2065kg 的量,對(duì)應(yīng) 2300 萬(wàn)粒左右的片仔癀錠劑用量。

    三、片仔癀對(duì)麝香的消耗估計(jì)

    考慮完供應(yīng)端之后,再考慮以片仔癀藥品為主要麝香消耗的量的情況。筆者根據(jù)片仔癀披露的肝病營(yíng)收的收入對(duì)錠劑銷(xiāo)量進(jìn)行估算,所做的毛估估假設(shè)為:1)肝病營(yíng)收全部由片仔癀錠劑貢獻(xiàn),片仔癀膠囊轉(zhuǎn)化為錠劑考慮。此外不考慮茵膽平肝膠囊等不使用麝香的肝病產(chǎn)品,因?yàn)楣具@部分沒(méi)拆,而片仔癀是大頭。2)出廠價(jià)為含稅出廠價(jià),增值稅稅率按照 13% 計(jì)算,比如 2016 年片仔癀出廠價(jià)為 360,去除 13% 的價(jià)外增值稅,其實(shí)際計(jì)入公司營(yíng)收的價(jià)格為 360/1.13=318 元,在推測(cè)銷(xiāo)量時(shí)需要考慮該調(diào)整,3)公司在 2021 年開(kāi)啟了網(wǎng)上直銷(xiāo)的方式,由于網(wǎng)上直銷(xiāo)直接按照零售價(jià)為 " 出廠價(jià) ",因此公司直銷(xiāo)比例的提升將增大公司的營(yíng)收,但由于公司未披露直銷(xiāo)占比,因此這部分在直銷(xiāo)在下列表格計(jì)算中不考慮在內(nèi),后續(xù)再調(diào)整。

    在依據(jù)上面的幾個(gè)假設(shè)之后,筆者毛估公司 2022 年片仔癀錠劑銷(xiāo)量在 980 萬(wàn)粒,此時(shí)我們?cè)倏紤]調(diào)整直銷(xiāo)的影響,根據(jù)一些調(diào)研口徑,片仔癀的直銷(xiāo)比例大概在 10% 左右,直銷(xiāo)會(huì)獲得的 " 超額 " 營(yíng)收(零售價(jià) - 出廠價(jià),如 590-415=175),因此再對(duì)銷(xiāo)量打 95 折作為調(diào)整項(xiàng),預(yù)計(jì)在 930 萬(wàn)粒。

    同時(shí)根據(jù)上表的數(shù)據(jù),也能拆出從 2016 年到 2022,片仔癀的量的復(fù)合增速約 16.7%,價(jià)的復(fù)合增速是 6.5% 左右。因此量增依然是片仔癀營(yíng)收增長(zhǎng)的關(guān)鍵。2016~2022 年肝病營(yíng)收的復(fù)合增速為 20%。

    四、不同增長(zhǎng)場(chǎng)景下的供需匹配推算

    根據(jù)前面對(duì)供給端、需求端的分布分析,我們對(duì) 2023~2027 的情景進(jìn)行預(yù)測(cè),在匹配推算前,先說(shuō)明數(shù)據(jù)的前提假設(shè):

    首先供給端:

    1)國(guó)家供給的天然麝香量不變,每年 500kg 配給中,片仔癀獲得 50%,即 250kg 的量。

    2)人工養(yǎng)殖林麝出欄量未來(lái) 5 年保持年化 25% 的增長(zhǎng),同時(shí)片仔癀能獲得人工繁育天然麝香的 60%。

    需求端按照三種增速場(chǎng)景假設(shè):

    case1:CAGR 15%,根據(jù)過(guò)去片仔癀銷(xiāo)量的增長(zhǎng),假設(shè)未來(lái) 5 年片仔癀量增復(fù)合增速保持 15%。

    case 2:CAGR 10%,假設(shè)片仔癀量增的復(fù)合增速為 10%。

    case3:CAGR 5%,假設(shè)片仔癀量增的復(fù)合增速為 5%。

    上表分別對(duì)三種 Case 進(jìn)行了供需的匹配,發(fā)現(xiàn)即使保持 CAGR 10% 的量增預(yù)期,片仔癀可能在 2026 年的供應(yīng)依然有概率出現(xiàn)不足。CAGR 5% 的情景下,供給不足則出現(xiàn)在 2028 年。

    五、總結(jié)

    肝病營(yíng)收或片仔癀的營(yíng)收是公司毛利潤(rùn)的主要來(lái)源,2016~2022 年片仔癀肝病營(yíng)收保持年化 20% 的復(fù)合增長(zhǎng),規(guī)模效應(yīng)下,推動(dòng)了公司的同期的凈利潤(rùn) 24.3% 的復(fù)合增長(zhǎng),也推動(dòng)了片仔癀的估值近年來(lái)始終不便宜,但是未來(lái)的業(yè)績(jī)和現(xiàn)在的價(jià)格才會(huì)決定我們的投資收益率。

    當(dāng)然,本文的分析和推算是筆者把能找的到的拼圖碎片,嘗試拼起來(lái)的過(guò)程,原始數(shù)據(jù)的不準(zhǔn)確或者假設(shè)條件的不成立都可能會(huì)影響結(jié)論,所以簡(jiǎn)單說(shuō)就是拍腦袋,然后感知公司未來(lái)增速的,以及達(dá)成何種增速的概率。比如現(xiàn)在再讓筆者考慮未來(lái)五年 20% 的增速達(dá)成的概率,就會(huì)覺(jué)得概率變小了一些些。事物是動(dòng)態(tài)發(fā)展的,筆者會(huì)對(duì)片仔癀進(jìn)行持續(xù)的跟蹤,這是一個(gè)非常值得密切跟蹤的擁有好的生意模式的公司。如果文中有任何邏輯或數(shù)據(jù)的錯(cuò)誤,歡迎研究片片的球友們多補(bǔ)充交流 ~

    $ 片仔癀 ( SH600436 ) $$ 貴州茅臺(tái) ( SH600519 ) $$ 千禾味業(yè) ( SH603027 ) $# 雪球星計(jì)劃 ## 中藥 #@今日話題@雪球創(chuàng)作者中心

    /xz

    關(guān)鍵詞:

    網(wǎng)站簡(jiǎn)介 網(wǎng)站團(tuán)隊(duì) 本網(wǎng)動(dòng)態(tài) 友情鏈接 版權(quán)聲明 我要投稿

    Copyright? 2014-2020 中原網(wǎng)視臺(tái)(ju8hn6.cn) All rights reserved.